1 novembre, 2017
Initial Coin Offering (ICO) et offre publique de produits financiers
La technologie blockchain (ou technologie des registres distribués) pourrait avoir une grande importance pour les marchés financiers, entendus au sens large. Parmi les nombreuses transactions économiques pouvant être réalisées via la technologie blockchain, les offres initiales de pièces (ICOs) se répandent. Les ICO représentent une forme numérique de levée de fonds financiers par l’offre aux investisseurs d’une certaine quantité de cryptomonnaies nouvellement émises (appelées tokens numériques) – qui peuvent être facilement générées par quiconque via la plateforme open source Ethereum – en échange d’autres cryptomonnaies (typiquement bitcoin ou ether) et/ou de monnaies légales telles que les euros et les dollars, sur la base d’un taux de conversion prédéterminé. Puisque le “bien” offert aux abonnés se compose de “tokens numériques”, les ICO sont également appelées offres de tokens.
Bien qu’il existe de nombreuses façons de structurer une telle opération, le schéma est généralement le suivant :
L’émetteur, qui souhaite obtenir des fonds par le biais d’une ICO, promeut au “public” un projet d’affaires en publiant et en diffusant un document appelé white paper – souvent similaire à un prospectus court – sur un site web dédié et crée une nouvelle cryptomonnaie basée sur un projet via la plateforme Ethereum (token numérique) ; les tokens numériques confèrent aux détenteurs des droits économiques (tels que des dividendes, des droits sur les actifs de l’émetteur, etc.) liés à la performance de l’activité – reflétant essentiellement les caractéristiques typiques des “instruments financiers” – ou divers types de droits relatifs à un logiciel, une plateforme ou une technologie que l’émetteur entend développer avec les ressources collectées (par exemple, des droits d’utilisation, etc.) ; le détenteur du token – contrairement aux abonnés d’une IPO – ne devient pas actionnaire de la société ou de l’émetteur ; les tokens numériques sont offerts en souscription au public pendant une période spécifiée, généralement à travers une phase de pré-vente et une phase de vente. Toute personne qui souscrit l’offre pendant la phase de pré-vente a le droit d’acheter des tokens en fonction d’un taux de conversion plus favorable que celui de la phase de vente ; Pour souscrire à l’offre, les abonnés transfèrent au portefeuille Ethereum de l’émetteur la cryptomonnaie demandée (par exemple, ether ou bitcoin) et reçoivent en échange les tokens numériques émis au taux prédéterminé ; si l’offre atteint la quantité minimale requise, elle se clôt, et l’émetteur peut utiliser les ressources financières collectées pour développer le projet décrit dans le White Paper ; si la quantité minimale n’est pas atteinte, l’émetteur doit restituer les ressources collectées aux abonnés. La relation entre l’émetteur et l’abonné est régie par le contrat de token numérique, qui est signé numériquement par l’abonné en acceptant l’offre sur le site web de l’émetteur.
Ceux qui achètent des tokens numériques sur le marché primaire par le biais d’une ICO parient essentiellement sur l’augmentation de leur valeur. Les tokens numériques peuvent être vendus et échangés sur les nombreuses plateformes d’échange de cryptomonnaies disponibles sur Internet.
Du point de vue réglementaire, le problème juridique des ventes de tokens numériques réside dans le fait que les droits économiques commercialisés peuvent être considérés – au cas par cas – comme des actions, des obligations, des dérivés, des parts d’organismes de placement collectif ou plus généralement des instruments ou produits financiers. Étant donné que les investisseurs n’acquièrent généralement aucun droit sur l’activité de l’émetteur ou sur la société émettrice, les ICO peuvent facilement être utilisées comme des outils pour tromper les investisseurs.
L’augmentation exponentielle du marché des cryptomonnaies et des économies accumulées par le biais des ICO (plus de 2 milliards d’euros au cours des douze derniers mois) a attiré l’attention des Autorités de Surveillance des marchés financiers de différents pays, qui – sur la base du principe de neutralité technologique de la réglementation – se sont essentiellement abstenues de caractériser uniquement les ICO et les tokens numériques, observant que, en fonction de la structure concrète de l’ICO et des droits incorporés dans les tokens, ces derniers peuvent entrer dans le champ d’application de la réglementation des offres publiques d’instruments financiers, de la fourniture de services et d’activités d’investissement, de la gestion collective d’actifs, ou du crowdfunding en actions.
La US Securities and Exchange Commission s’est exprimée dans le cas spécifique DAO / Slock.it avec la communication n° 81207 du 25 juillet 2017, déclarant que les tokens représentaient des valeurs mobilières au sens de la loi fédérale et que les principes généraux des réglementations sur les instruments financiers s’appliquent également à ceux qui collectent des économies par le biais de la technologie des registres distribués. De plus, avec la communication du 25 septembre 2017, la SEC a annoncé la création d’une nouvelle unité organisationnelle, appelée “Cyber Unit”, qui aura pour tâche de freiner les comportements frauduleux commis par des opérateurs en ligne via des plateformes informatiques (plateformes peer-to-peer), y compris les ICO.
De même, l’Autorité de conduite financière britannique, en ce qui concerne le marché britannique, a également averti les investisseurs des risques élevés associés à la souscription de tokens numériques et a préparé un formulaire en ligne et une page web pour signaler les fraudes.
Avec la communication du 29 septembre 2017, la FINMA suisse a constaté que : (i) si les tokens numériques présentent des caractéristiques typiques de valeurs mobilières (par exemple, sous forme de dérivés), il pourrait y avoir une obligation d’autorisation ; (ii) si les actifs recueillis dans le cadre des ICO sont gérés par un tiers, les règles sur la gestion collective des actifs pourraient s’appliquer et (iii) si le token constitue un moyen de paiement, les dispositions anti-blanchiment s’appliqueront. La FINMA a également déclaré avoir ouvert des enquêtes sur de nombreuses ICO et, en cas de violations réglementaires, elle initiera des actions de sanction.
La Securities and Futures Commission de Hong Kong a réitéré qu’il faut évaluer au cas par cas si l’ICO implique la réalisation d’une activité réglementée et, par conséquent, si les personnes impliquées ont besoin des autorisations pertinentes.
Une position similaire a été adoptée par les Administrateurs des valeurs mobilières canadiens, qui ont déclaré qu’ils adopteront une approche substantielle et non formaliste pour qualifier les tokens numériques comme des produits financiers.
L’Autorité monétaire de Singapour, quant à elle, dans sa communication du 10 août 2017, s’est concentrée principalement sur le signalement des risques associés aux ICO et à l’achat de tokens.
En France, l’AMF n’a pas encore publié de communication. Cependant, à notre avis, l’applicabilité aux ICO des dispositions de supervision prévues par le Code monétaire et financier, ainsi que l’obligation de publier un “prospectus”, doivent être évaluées au cas par cas.
L’enquête devrait viser à vérifier :
la qualification des tokens numériques en tant que “produits financiers” au sens de l’art. L. 541-1 du Code monétaire et financier, qui comprend à la fois les “instruments financiers” et “toute autre forme d’investissement financier” ; l’existence d’une communication visant à promouvoir l’achat ou la souscription de ces produits financiers et, par conséquent, au moins à représenter les principales caractéristiques de ces derniers ; si l’offre en question est adressée à des investisseurs résidant en France. Si l’offre répond à ces trois critères, l’ICO devra être traitée comme une offre publique de produits financiers, telle que définie à l’art. L. 411-1 du Code monétaire et financier, entraînant l’obligation de publier un prospectus.
Dans de nombreux cas, la qualification des tokens en tant que “produits financiers” dépendra de la possibilité de les classer dans la catégorie résiduelle des “investissements financiers”. À cet égard, il est approprié de rappeler la position consolidée de l’AMF selon laquelle le concept d’“investissements financiers” implique la coexistence de trois éléments :
investissement de capital ; attente d’un retour financier ; et prise d’un risque directement lié à l’investissement de capital. D’un autre point de vue, la qualification d’une ICO comme “offre publique de produits financiers” pourrait également entraîner l’application des dispositions relatives aux “services et activités d’investissement”, aux dispositions sur la gestion collective d’actifs (en cas de gestion en amont des ressources recueillies par des tiers), ainsi que l’exigence d’autorisation pour les plateformes de négociation opérant avec des cryptomonnaies.
