21 August, 2024

Initial Coin Offering (ICO) und öffentliche Angebot von Finanzprodukten

Die Blockchain-Technologie (oder Technologie der verteilten Ledger) könnte große Bedeutung für die Finanzmärkte haben, verstanden im weitesten Sinne. Unter den vielen wirtschaftlichen Transaktionen, die durch die Blockchain-Technologie durchgeführt werden können, verbreiten sich die sogenannten Initial Coin Offerings (ICOs). ICOs stellen eine digitale Form der Beschaffung finanzieller Mittel durch das Angebot an Investoren einer bestimmten Menge neu ausgegebener Kryptowährungen (sogenannte digitale Tokens) dar – die leicht von jedermann über die Open-Source-Plattform Ethereum generiert werden können – im Austausch gegen andere Kryptowährungen (typischerweise Bitcoin oder Ether) und/oder gesetzliche Zahlungsmittel wie Euro und Dollar, basierend auf einem vorgegebenen Umrechnungskurs. Da das “Gut”, das den Abonnenten angeboten wird, aus “digitalen Tokens” besteht, werden ICOs auch als Token-Angebote bezeichnet.

Obwohl es zahlreiche Möglichkeiten gibt, eine solche Operation zu strukturieren, ist das Schema im Allgemeinen wie folgt:

Der Emittent, der beabsichtigt, Mittel durch ein ICO zu beschaffen, bewirbt ein Geschäftsprojekt gegenüber der “Öffentlichkeit”, indem er ein sogenanntes White Paper veröffentlicht und verbreitet – oft ähnlich einem kurzen Prospekt – auf einer speziellen Website und erstellt eine neue projektbezogene Kryptowährung über die Ethereum-Plattform (digitaler Token); digitale Tokens gewähren den Inhabern wirtschaftliche Rechte (wie Dividenden, Rechte an den Vermögenswerten des Emittenten usw.), die mit der Leistung des Geschäfts zusammenhängen – die im Wesentlichen die typischen Merkmale von “Finanzinstrumenten” widerspiegeln – oder verschiedene Arten von Rechten in Bezug auf eine Software, Plattform oder Technologie, die der Emittent mit den gesammelten Mitteln entwickeln möchte (zum Beispiel Nutzungsrechte usw.); der Token-Inhaber – im Gegensatz zu den Abonnenten eines IPO – wird nicht Aktionär des Unternehmens oder Emittenten; digitale Tokens werden dem Publikum für einen bestimmten Zeitraum angeboten, in der Regel durch eine Vorverkaufsphase und eine Verkaufsphase. Jeder, der das Angebot während der Vorverkaufsphase abonniert, hat das Recht, Tokens zu einem günstigeren Umrechnungskurs als in der Verkaufsphase zu erwerben; Um das Angebot zu abonnieren, überweisen die Abonnenten die angeforderte Kryptowährung (zum Beispiel Ether oder Bitcoin) an das Ethereum-Wallet des Emittenten und erhalten im Gegenzug die digitalen Tokens, die zum vorgegebenen Kurs ausgegeben werden; wenn das Angebot den erforderlichen Mindestbetrag erreicht, wird es abgeschlossen und der Emittent kann die gesammelten finanziellen Mittel zur Entwicklung des im White Paper beschriebenen Projekts verwenden; wenn der Mindestbetrag nicht erreicht wird, sollte der Emittent die gesammelten Mittel an die Abonnenten zurückerstatten. Die Beziehung zwischen dem Emittenten und dem Abonnenten wird durch den sogenannten digitalen Token-Vertrag geregelt, der digital vom Abonnenten durch die Annahme des Angebots auf der Website des Emittenten unterzeichnet wird.

Diejenigen, die digitale Tokens auf dem Primärmarkt durch ein ICO erwerben, wetten im Wesentlichen auf die Wertsteigerung. Digitale Tokens können auf den vielen verfügbaren Kryptowährungsbörsen im Internet verkauft und gehandelt werden.

Aus regulatorischer Sicht besteht das rechtliche Problem des Verkaufs digitaler Tokens darin, dass die gehandelten wirtschaftlichen Rechte je nach Fall als Aktien, Anleihen, Derivate, Anteile an Anlagegesellschaften oder allgemeiner als Finanzinstrumente oder -produkte betrachtet werden können. Da Investoren in der Regel keine Rechte an den Geschäften des Emittenten oder an der Emittentengesellschaft erwerben, können ICOs leicht als Werkzeuge verwendet werden, um Investoren zu täuschen.

Das exponentielle Wachstum des Kryptowährungsmarktes und der durch ICOs gesammelten Mittel (mehr als 2 Milliarden Euro in den letzten zwölf Monaten) hat das Interesse der Finanzaufsichtsbehörden verschiedener Länder auf sich gezogen, die – basierend auf dem Prinzip der technologischen Neutralität der Regulierung – im Wesentlichen davon abgesehen haben, ICOs und digitale Tokens nur zu charakterisieren, wobei sie festgestellt haben, dass je nach konkreter Struktur des ICO und den Rechten, die in den Tokens eingebettet sind, diese unter die Regulierung öffentlicher Angebote von Finanzinstrumenten, die Erbringung von Dienstleistungen und Investmentaktivitäten, die kollektive Vermögensverwaltung oder das Aktien-Crowdfunding fallen könnten.

Die US-amerikanische Securities and Exchange Commission hat sich im spezifischen Fall DAO / Slock.it mit der Mitteilung Nr. 81207 vom 25. Juli 2017 geäußert und erklärt, dass die Tokens nach Bundesrecht Wertpapiere darstellten und dass die allgemeinen Prinzipien der Vorschriften für Finanzinstrumente auch auf diejenigen zutreffen, die durch die Technologie der verteilten Ledger Ersparnisse sammeln. Darüber hinaus kündigte die SEC mit der Mitteilung vom 25. September 2017 die Schaffung einer neuen organisatorischen Einheit, genannt „Cyber Unit“, an, die damit beauftragt ist, betrügerische Verhaltensweisen von Online-Betreibern über Computerplattformen (Peer-to-Peer-Plattformen), einschließlich ICOs, zu verhindern.

In ähnlicher Weise wies die britische Financial Conduct Authority, was den britischen Markt betrifft, ebenfalls auf die hohen Risiken hin, die mit der Zeichnung digitaler Tokens verbunden sind, und bereitete ein Online-Formular und eine Website vor, um Betrügereien zu melden.

Mit der Mitteilung vom 29. September 2017 stellte die FINMA in der Schweiz fest: (i) Wenn digitale Tokens typische Merkmale von Wertpapieren aufweisen (zum Beispiel in Form von Derivaten), könnte eine Genehmigungspflicht bestehen; (ii) Wenn die durch ICOs gesammelten Mittel von Dritten verwaltet werden, könnten die Vorschriften zur kollektiven Vermögensverwaltung gelten und (iii) Wenn der Token ein Zahlungsmittel darstellt, gelten die Vorschriften zur Bekämpfung der Geldwäsche. Die FINMA erklärte auch, dass sie Ermittlungen zu vielen ICOs eingeleitet hat und im Falle von regulatorischen Verstößen Maßnahmen zur Durchsetzung einleiten wird.

Die Hongkonger Securities and Futures Commission wies darauf hin, dass je nach Fall zu prüfen ist, ob das ICO eine regulierte Tätigkeit darstellt und ob die beteiligten Personen daher die entsprechenden Genehmigungen benötigen.

Eine ähnliche Position wurde von den kanadischen Wertpapieraufsichtsbehörden eingenommen, die erklärt haben, dass sie einen substanziellen und nicht formalistischen Ansatz zur Qualifizierung digitaler Tokens als Finanzprodukte anwenden werden.

Die Monetary Authority of Singapore konzentrierte sich dagegen in ihrer Mitteilung vom 10. August 2017 hauptsächlich darauf, auf die Risiken im Zusammenhang mit ICOs und dem Kauf von Tokens hinzuweisen.

In Deutschland hat die BaFin noch keine spezifische Mitteilung veröffentlicht. Es ist jedoch unserer Ansicht nach notwendig, die Anwendbarkeit der unter dem Wertpapierhandelsgesetz und der Kapitalanlagegesetzbuch vorgesehenen Aufsichtsbestimmungen sowie die Verpflichtung zur Veröffentlichung eines „Prospekts“ im Einzelfall zu bewerten.

Die Untersuchung sollte darauf abzielen, Folgendes zu überprüfen:

Die Einstufung der digitalen Tokens als „Finanzprodukte“ gemäß § 1 Abs. 1 Nr. 1 des Wertpapierhandelsgesetzes, der sowohl „Finanzinstrumente“ als auch „sonstige Formen von Finanzanlagen“ umfasst; Das Vorhandensein einer Kommunikation, die darauf abzielt, den Kauf oder die Zeichnung dieser Finanzprodukte zu fördern und daher zumindest die wichtigsten Merkmale derselben darzustellen; Ob das Angebot an Investoren gerichtet ist, die in Deutschland ansässig sind. Wenn das Angebot diese drei Kriterien erfüllt, sollte das ICO als öffentliches Angebot von Finanzprodukten gemäß § 1 Abs. 1 Nr. 2 des Wertpapierhandelsgesetzes behandelt werden, was zur Verpflichtung führt, einen Prospekt zu veröffentlichen.

In vielen Fällen wird die Qualifizierung von Tokens als „Finanzprodukte“ von der Möglichkeit abhängen, sie in die residuale Kategorie „Finanzanlagen“ einzuordnen. In diesem Zusammenhang ist es angemessen, die konsolidierte Position der BaFin zu erinnern, wonach der Begriff „Finanzanlagen“ das Vorliegen von drei Elementen impliziert:

Kapitalanlage; Erwartung einer finanziellen Rückkehr; und Übernahme eines direkt mit der Kapitalanlage verbundenen Risikos. Aus einer anderen Perspektive könnte die Einstufung eines ICO als „öffentliches Angebot von Finanzprodukten“ auch zur Anwendung der Vorschriften über „Dienstleistungen und Investmentaktivitäten“, der Vorschriften zur kollektiven Vermögensverwaltung (im Falle der Verwaltung der durch Dritte gesammelten Mittel) sowie der Genehmigungspflicht für Handelsplattformen führen, die mit Kryptowährungen handeln.